需求側遭遇內外政策沖擊的概率明顯上升 目前來看，國內經濟呈現企穩態勢，但這是創建在房地產信貸“畸形”擴張基礎之上，未來前景堪憂。在“因地制宜，因城施策”原則的指導下，越來越多的城市開始限購限貸，但截至目前，房價上漲的態勢并未能有效遏制，所以貨幣政策繼續寬松的概率在明顯下降，甚至會倒逼中國央行收緊貨幣政策，這對國內需求無疑構成致命性沖擊。 對比2008年金融危機之后的兩輪大的經濟刺激周期，2010年國內貨幣政策周期的政策轉向并沒有外部壓力，與當時“內緊外松”的環境不同，2014年至今的國內貨幣政策實施的環境是“內松外緊”，而且外部存在進一步收緊的空間，隨著美國通脹水平的回升，“內松外緊”中場休息的時間窗口在慢慢關閉。展望未來，國內房地產市場沖高回落，很可能使由房地產價格上漲驅動的新周期中途難產。
具體來講，我們認為，一二線城市房價高燒促使中國進入被動緊縮模式。所謂的“被動緊縮”包括兩層含義。其一，房地產市場高燒不退，“地王”現象此起彼伏，即便三四線城市去庫存進展緩慢，已經到了逼迫政府不得不出手的關鍵時候。其二，美聯儲加息，為了防范資本外流，國內貨幣政策被動收緊的概率上升。誠然，美聯儲2016年9月按兵不動，選擇了繼續觀望，但美國經濟內生性決定了美聯儲仍在“擇機加息”的軌道上，未來選擇漸進但緩慢加息的姿態并未改變。由此看，貨幣政策被動收緊的模式已經箭在弦上，甚至已經悄然啟動。
自從中國加入WTO一直到2014年年初，國際資本涌入中國是推高國內房地產價格的重要原因，以往國內房地產價格走勢與外匯儲備趨勢之間存在較強的同向聯動性。但這個規律從2015年開始被徹底打破，如今國內房地產市場高燒未退，但國內外匯儲備卻在持續下降，而且資本外流的壓力長期存在。推動房價飆漲的國內貨幣政策不可能永遠漠視這種趨勢背離。無論如何，外部貨幣政策收緊對人民幣匯率和國內房地產價格都構成利空。
在此背景下，房地產銷量和投資均有下行壓力，所以基建投資發力勢在必然。然而近期基建投資明顯發力的是交運類基建，而電力、水利和環保類基建投資增速則存在下行壓力。2016年8月，固定資產投資增速回穩的主要動力來自于房地產和制造業，僅靠基建難以穩增長。土地招拍掛“凍結”，地方政府土地出讓收入下滑，靠土地財政難以有效擴大基建投資規模，政府主導的基建投資需要政府發債融資。如果債券發行力度過大，需要寬松貨幣政策進行配合，但這對人民幣兌美元匯率構成了明顯貶值壓力。因此不應對基建投資穩增長的效果期待過高。
除了內需有下行壓力之外，外需也不容樂觀。由于歐美政府面臨國內巨大的政治壓力，中國難以獲得歐美對中國的“市場經濟地位”的認可，東南亞等中國出口目標市場也對中國鋼材蜂擁而入抱怨頗多，勢必加大對中國鋼材的反傾銷反補貼制裁。總之，依靠外需填補內需不足的道路不僅走到了盡頭，而且還要走下坡路。外流鋼材轉向國內銷售增加了國內鋼市的下行壓力。 鋼鐵產量反彈后高位振蕩，去產能尚難以兌現到產量上
2016年年中以來，各地去產能進度明顯加快，有些省份甚至提前完成了2016年計劃，并開始研究將2017年的計劃提前到2016年來完成。然而，在如火如荼去產能的同時，鋼鐵產量卻非常頑固地在高位波動，一些應該被淘汰出局的國有鋼鐵企業要么“起死回生”，要么“屹立不倒”，鋼鐵行業去產能過程中存在明顯的“國進民退”弊端。從根本上講，去產能與壓減產量并不是一個概念。看似淘汰產能取得了重大進展，但大體量高爐投產產能會抵消掉一部分被淘汰的小體量高爐和電爐的產能，淘汰產能的實際效果不如預期。
換個角度去看，鋼鐵產量難以有效下降是因為深陷其中的銀行仍然在用資金支持著企業擴大生產。截至2016年7月，國內大中型鋼廠的銀行長短期借款上升至1.4276萬億元的歷史新高，這完全歸功于用于補充流動資金的短期銀行借款從2016年3月開始持續上升，累計增加了924億元，增幅接近10%。可以設想，若無這些資金支持，鋼鐵產量很難創歷史新高。為了穩增長保就業，一些地方政府甚至發文制止銀行抽貸、停貸和斷貸，因此政府干預是導致鋼鐵產量難以有效下降的重要原因，而這種局面很難得到改觀。
鐵礦石供給多元化與競爭替代加劇，鋼廠礦石成本下行壓力趨增
2016年9月，澳洲Hedland港的鐵礦石吞吐量達到4184萬噸，同比增長6.2%，其中對華鐵礦石吞吐量達到3565萬噸的歷史高位，同比增長5.0%。Hedland港鐵礦石輸出量振蕩走高，是由于除了BHPBilliton和FMG等礦山產量穩中有增之外，后起之秀Hancock Prospecting的Roy Hill項目（產能5,500萬噸/年）正處于投產后的產量爬坡期，RoyHill項目預計將在2017年年初達到滿負荷運營。無獨有偶，未來最值得關注的新增產能是Vale的CarajásSerraSulS11D項目（產能9000萬噸/年）。目前S11D項目預計將在今年四季度正式投產，并于2017年年初對外開始銷售鐵礦石。此外，復產時間不斷延后的Samarco小球礦（產能3000萬噸/年）也可能在2017年年中正式復產，后期鐵礦石供給將明顯趨于寬松。
此外，在印度政府對鐵礦石生產和出口解禁之后，印度鐵礦石產量明顯飆升，截至2016年6月，12個月累計年化產量已經恢復到1.7億噸。盡管年中印度礦產量有所下滑，但四季度會季節性放量上行，屆時年化產量很可能接近甚至突破2億噸。和印度礦相比，其他非主流礦進口量在經歷了大跌之后也有明顯反彈。主流與非主流礦山之間的競爭將日益白熱化，盡管煤焦價格持續上漲推升鋼廠成本，但鐵礦石供應過剩仍會增加鋼廠生產成本的下行壓力。
國慶假期之后，滬市線螺終端采購量放量大漲，主流鋼廠紛紛上調出廠價，市場異常火爆。但我們認為，金九銀十之后將迎來“多事之冬”。市場將處于高波動環境下，內外部均存在嚴重打壓鋼鐵需求預期的因素，市場很可能會以非常動蕩的形式收官2016年。原因有多方面。除了美聯儲加息因素外，地緣政治危機在蔓延。同時，空氣質量惡化帶來的唐山限產和拉尼娜天氣也是干擾因素。但以往的事實證明，限產并不能真正有效打壓鋼鐵產量，主要在于驅動鋼廠生產的噸鋼利潤始終誘惑著鋼廠增產和復產，供給壓力會隨著需求轉弱而逐步顯性化。由于市場風險此起彼伏，不宜對冬儲行情期待過高。
